大火的Manner coffee，近日再次搅动咖啡界与资本圈。
启信宝数据最新显示，Manner的重要投资者、今日资本的身影突然从它的投资人列表上消失。随之，H Capital和Coatue接棒。就在半个月前，美团主导的龙珠资本还独立入股Manner。
据相关业内人士推测，徐新这波套现额度可能达到10亿美元量级。
投资方抢了企业的风头，一方面证明了资本之强大、之聪明，也侧面说明了资本对这家星巴克的最新挑战者的影响之深远。
“中国市场空间巨大，瑞幸在资本市场陨落之后，资本有机会捧出来靠近星巴克的品牌。”凌雁咨询首席咨询师林岳说。
线上的三顿半、永璞，线下的鹰集、Tims、Manner，跨界而来的蜜雪冰城、奈雪的茶……即便在资本市场陨落却依然顽强生存至今的瑞幸咖啡，都剑指咖啡市场，谁能成为下一个星巴克？
一个店值一个亿？Manner咖啡究竟有何来头
2015年，韩玉龙夫妇在繁华的上海滩以2平米的小店打响了Manner发展的第一枪。6年后，Manner已经发展成为拥有100多家门店、超百亿元估值的独角兽品牌。
8000万元的天使轮投进去，在第四轮融资时，10亿美元落袋为安？市场有关今日资本创始人、“风投女王”徐新在不到3年时间获取了80倍收益的传言不断发酵，堪称又一个经典的投资案例。
卖咖啡，果然不如投咖啡赚钱。
近日，《每日经济新闻》记者持续走访了Manner位于北京的多家门店发现：如今的Manner虽然不再蜗居2平米狭小空间中，但“户型”改善依然不大，小的不到10平米，有的店甚至与服装店共享空间，大的也不过几十平米，配上几把简单座椅。而其中一个共同特点是，其门店位置都开在西单、大望路等高端商圈。
即便如此，Manner在估值上丝毫不逊色。
Manner汉光百货店
图片来源：每经记者 陈剑锐 摄
Manner官网显示，其目前拥有133家店，公开资料中，Manner估值约为28亿美元，已超百亿元人民币——这也同时意味着，Manner平均一个店价值在1亿左右。
强烈的反差，不禁让人疑惑：Manner究竟有何魅力？估值是否名副其实？
2012年，韩玉龙开了他的第一家咖啡店。公开信息显示，他大学学的是兽医，这并不影响他对咖啡的热爱。3年后，他开了新店，并用电影《王牌特工》里的那句经典台词“Manners maketh man.”做了店招，也是咖啡的牌子。
套用《论语》，这句台词可翻译为“不知礼，无以立也”。
如果说星巴克的立身之本是它所倡导的咖啡文化与社交场景，那么，韩玉龙的Manner咖啡的“礼”为何呢？
或许可以从公开信息中斩获一些蛛丝马迹。第一家咖啡店关闭后，韩玉龙继续专心研究咖啡，帮别人开了很多店，但他发现，这些店的咖啡从来就无法与星巴克的顾客忠诚度及消费粘性相提并论。他记得老家南通第一家星巴克开业时，生意好到令人咋舌。
2018年，韩玉龙在接受《行走的咖啡地图》采访时表示：“在北京、上海这样的城市，我们中国烘焙师和咖啡师所做的咖啡完全不逊色于国外，原物料和设备也是国际一流的，我们完全可以做一个中国自己的咖啡民族品牌。”
过去，星巴克是横在所有咖啡店面前的一座大山，多年来，“愚公移山”者前赴后继。而如今，Manner成为了继瑞幸咖啡之后、星巴克最新的一个挑战者。圈内流传着一个说法：只要一家Manner开在星巴克门店旁边，这家星巴克的销售就会降三成。当然，星巴克也许不会同意这个“传说”。
记者在走访时确实发现，Manner在北京为数不多的门店附近，都有星巴克的身影。
就品牌影响力而言，Manner与星巴克这种国际巨头无疑相去甚远，但在咖啡爱好者的圈子里，Manner有着不错的口碑，“口感是星巴克的水准，价格却是瑞幸的水平”。
林岳接受《每日经济新闻》记者采访表示，Manner有自己独特的坚持，比如工匠精神、对于产品的执着、对咖啡文化的理解，这些点容易和咖啡消费者有共鸣；Manner精神定位很小资，但定价却很亲民，更容易打动消费者，类似15元热拿铁还能有拉花，自带杯子还能减5元，性价比高的同时，还突出了对产品品质的真实追求。
如此看来，情怀不但能当饭吃，但或许能当咖啡喝。但若要撑起百亿估值，似乎又显得有些单薄。“现在国人的咖啡消费大部分还没到情怀层面，也就是比较注重的是咖啡产品本身。”林岳指出。
除了情怀与产品，价格当然也是消费咖啡的一大因素。瑞幸咖啡当年依靠疯狂补贴迅速普及市场，就是以低价或者说平价来把咖啡拉下神坛。
有意思的是，《每日经济新闻》记者发现，据启信宝数据显示，Manner的经营主体上海茵赫实业有限公司几乎将“Manner”及其周边词汇全部注册了商标，商标类型更是包罗万象，其中不乏建筑修理、通讯服务、珠宝钟表等一系列和咖啡八竿子打不着的行业，其中绝大部分发生在2018年之后。
这一年，Manner可能刚刚开始接触投资人，也是韩玉龙创业的一个关键节点。
Manner与它的竞品们
与星巴克、瑞幸等品牌相比，Manner究竟优势何在？
上海单原文化传播有限公司CEO陈良昭曾指出：“一个咖啡馆最重要的3个成功要素是产品力、价格和位置。瑞幸之后，符合这3个条件的Manner，机会变得非常大。”
我们以这三个要素一一对Manner进行剖析与对比发现，它的优势或许并非人们想象那么明显。
在上海南阳路开出第一家“菜场咖啡”时，韩玉龙就说，他使用的咖啡机、磨豆机造价不菲，咖啡豆也是精挑细选，打造的是“花10元喝到15元咖啡”的顾客心智。
从价格的角度看，Manner或有一定优势。但不考虑杯型大小的比价在部分消费者和业内人士看来又是“耍流氓”。一些较真的消费者会发现，其实Manner的许多产品价格并不比星巴克低，至少没有外界评价的那么大。
记者在Manner的消费记录
图片来源：Manner微信小程序
在走访Manner门店的过程中，记者消费的两杯不同口味的小杯咖啡价格均为20元，相比于星巴克动辄三四十元的咖啡而言，的确便宜不少。但Manner的小杯咖啡容量仅240ml。Manner工作人员告诉记者，Manner大杯咖啡的容量为360ml，但价格往往会达到30元左右。
相比而言，星巴克价格虽高，但容量也更大：中杯355ml、大杯473ml、超大杯592ml，同时星巴克还附赠一份“第三空间”。
同样主打小店模式的瑞幸，当前商品基本全部打折，价格与Manner相差无几，而且瑞幸咖啡的杯型基本都是为16oz（约473ml），比Manner“实惠”多了。
这意味着，若不考虑杯型之外的其他因素，即使瑞幸未来某天以原价售卖咖啡，Manner从价格上也没有太明显的优势（Manner：360ml/30元=12ml/元；瑞幸：473ml/35元=13.51ml/元），何况瑞幸遍地开店，外卖无数，获取更为方便。
瑞幸的产品及价格
图片来源：瑞幸App
从位置（location）来看，Manner与星巴克不在一个级别。
与男装品牌The Ficus共用场地的Manner咖啡店和他们的联名咖啡
图片来源：每经记者陈剑锐摄
Manner在北京的门店多位于核心商圈，附近基本都能见到星巴克的身影，区别在于，星巴克位于核心商圈的黄金位置，而Manner则躲在犄角旮旯。甚至有一家Manner门店与某男装品牌门店共用同一场地，还推出了联名咖啡。
从位置上，星巴克“完虐”Manner，Manner与瑞幸的选址即使不完全相同，但也有异曲同工处。但若以店面总量计，Manner与瑞幸也不在一个级别。
而在新零售咖啡的另一主要维度——数字化上，当前的Manner也是落后者。
通过与Manner店员的沟通，《每日经济新闻》记者得知，当前Manner既没有App也没有上线外卖，只有微信小程序。反观星巴克与瑞幸，经历了过去两年的激烈竞争，已在数字化上表现出了强大的能力，并全面教育了市场。
今年第二财季，移动订单在星巴克中国销售额中的占比达到了创纪录的34％，星巴克中国星享俱乐部90天活跃会员数量已达到1630万；2020年11月，公开数据显示，瑞幸咖啡私域用户已超180万，其9100多个门店用户福利群的入群人数在以60万/月的速度增加。
“排除所有不可能的因素之后，无论剩下的多么难以置信，那就是真相。”福尔摩斯的这句话也适用于商业。
既然价格、位置、数字化，都不能解释Manner的崛起，剩下的答案似乎就只有产品力。
如果你关注过瑞幸与星巴克网络舆论攻势最猛烈的那段时间，会发现关于“luckin咖啡的口味真的是渣吗？”“星巴克是真好喝还是你在装？”等等问题下面，永远吵作一团，永远各执一辞。关于不同品牌咖啡哪个更好喝，每个人都可能给出不同的答案。
一位资深投资人在观察并喝了Manner之后评价道，“除了比较便宜，没什么特别的。”
产品力是玄学，难以量化评估。何况，在“酒香也怕巷子深”的当下，仅有产品力真的能够支撑百亿市值吗？
这三个所谓“成功要素”，很可能恰恰论证了Manner成功的偶然性，而非必然性。
估值之谜：Manner为何这么值钱？
“资本是喜欢咖啡这个赛道的。”林岳说。资本偏爱咖啡，这种具有全球成瘾的饮品需要与资本相互成就。比如Manner之于今日资本。
上述资深投资人认为，咖啡本身没有任何门槛，门槛就是门店数量和打法。
2018年初，徐新自己也曾在一次公开演讲中表示：“星巴克的咖啡是世界上最好喝的吗？那为什么你一喝咖啡就想到星巴克？因为你到处都可以看到它，所以开店是一个解决方案。”
在说出这番话时，徐新背后的大屏幕上写着她的演讲主题——“竞争格局变了，新零售很犀利”。或许从那时起，这个站在京东、网易、美团等一系列商业巨头背后的“中国风投女王”，就已经决定要寻找一间合适的咖啡店，打造她心目中的新零售咖啡品牌。
那么，Manner是怎么被徐新看上的？据媒体报道，“在2018年之前，Manner在创办前三年一共只开了3家门店”。可以说韩玉龙是非常“佛系”了。
启信宝资料显示，今日资本旗下CTGEVERGREEN INVESTMENT J(HK)、CTG EVERGREEN INVESTMENTH(HK)于2018年10月19日，分别通过认缴53.97万元、73.02万元分别获得Manner所属的上海茵赫17%、23%的股权。
正是在这个时间（2018年8月）前后，Manner开启了“狂奔”模式，一边大量注册商标，一边高速开店。从3家到如今的133家，Manner只用了三年半时间，年复合增速超过300%。相比之前，完全是不同的路径。
今日资本对Manner的影响，不限于把钱投给韩玉龙夫妇，同时也密切介入日常管理。
据市场消息，今日资本派旗下投资经理金斌斌深度参与Manner的日常运营管理，金斌斌在Manner内部现在扮演的就是CEO/总经理的角色，而韩玉龙和陆剑霞二人则更专注于具体产品的研发。
就此，《每日经济新闻》记者也向Manner官网公开的邮箱发去采访提纲予以求证，但截至记者发稿，尚未获得回复。
而若传言为真，Manner的估值之谜或许可以解开一角：金斌斌与韩玉龙夫妻的组合，正是资本与产品力的组合。
此外，在业界看来，Manner在咖啡圈的“上位”，离不开徐新背后丰富的资源。
启信宝数据显示，在今日资本投出天使轮后，Manner在半年内获得三轮融资，前两轮融资出手的是H capital、Coatue以及淡马锡三大知名中后期基金，有坊间传言，这两轮融资均由徐新亲自主导完成，且未对外开放融资窗口，有人对此评论说，“这两轮算是‘朋友圈融资’”。
然而，启信宝信息显示，2021年5月26日，上海茵赫的董事备案上，徐新消失，新增蒋恺；股权结构上，CTG EVERGREEN INVESTMENT J(HK)LIMITED、CTG EVERGREEN INVESTMENT H(HK)LIMITED消失，同时新增H COOKIES CO.LIMITED、COATUE PE ASIA 44（HK）LIMITED两名新股东，分别为H Capital和Coatue Management旗下基金；5月31日，新增COATUE PE ASIA 54（HK）LIMITED、深圳龙珠股权投资基金两名股东。
上海茵赫实业有限公司股权结构图
图片来源：启信宝
工商层面来看，今日资本已完全退出Manner，老股由H Capital和Coatue接棒。
H Capital是2014年由前老虎基金中国区主席陈小红创办的私募基金，参与过钟薜高、作业帮、瓜子二手车等公司；2020年9月成立的COATUE PE ASIA则专注在连锁与零售赛道。
龙珠资本前身是美团点评产业基金，专注于大消费领域的项目投资，此前已经陆续投资了喜茶、蜜雪冰城、古茗茶饮等新兴消费品牌。
至此，上海茵赫的持股情况如下：
资本趋之若鹜，究竟是Manner的咖啡真香，还是徐新太“香”？
如果“下一个星巴克”真是Manner，今日资本为何这么早退出？依照徐新过往对京东等巨头的陪跑姿态，就为了10亿美元落袋为安？如果“下一个星巴克”真是Manner，未来，龙珠资本和其他早期投资者获得的回报将是指数级的。
但仅以当下而论，Manner的估值是否过高？“以现在的Manner去评估，是有些泡沫的，资本看好得有点过头了；但它的模式确实比较容易铺开、扩张。几年后的Manner能够匹配现在的估值。”一位不愿具名的咨询界人士表示。
上述资深投资人意有所指地说，“瑞幸输在创始人和造假，但是打法先进性方面，我认为没有任何问题……强过现在看不懂消费估值不知道多少倍……这么比比，瑞幸咖啡的市值真是太便宜了。”
4月，36氪曾以2020年末的数据对比过Manner、星巴克和瑞幸的单店估值，其中“星巴克单店价值417万美金，只有Manner的三分之一；而仍在美股粉单市场交易的瑞幸，市值21亿美元，以4800家门店计算，单店价值只有44万美金。”
从PE的角度去看，Manner的估值也是惊人的。
若以星巴克的133.06倍的市盈率去估算，Manner当前估值所需年度净利润或在1亿元左右甚至以上；而若以星巴克当前不到10%的销售净利率计算，Manner要实现1亿元净利润，至少需要10亿元营收，分到每家门店约为751.88万元/年（2.06万元/天），则Manner每家门店每天需卖出约1000杯咖啡、每小时71.43杯，每分钟1.19杯，这对于当前还是小店模式、没有外卖、门店数也较为有限的Manner几乎是不可能的。（星巴克数据截至6月14日收盘）
最新的股权变动之后，韩玉龙夫妇合计持股37.58%，重回大股东地位。也许，Manner正在“去今日资本化”，这是否会影响Manner的想象力，依然在Manner股东之列的金斌斌又能否保持Manner的想象力？一切还需从未来寻找答案。
发稿前，《每日经济新闻》记者就市场有关金斌斌与韩玉龙夫妻的组合传言以及“manner估值逻辑”、“是否因扩张遭遇阶段性亏损”等问题向Manner发送邮件求证，但截至发稿前未获回复。
记者手记
资本逐鹿 韩玉龙的“纯粹”执念还能走多远？
至少，从星巴克与瑞幸身上，难以找到目前Manner的估值逻辑。但我们也要考虑到，Manner与它们存在一个本质的不同——发展阶段。
如今，Manner无论是在门店数量上，还是在数字化程度上，都与星巴克、瑞幸存在较大距离，但距离也往往意味着增长空间，百亿估值的Manner如果能保持300%的年复合增长率，并且保持盈利能力，则无论是追求投资回报的资本还是兼顾收益与战略协同的龙珠资本，都进退自如。
韩玉龙曾说：“我只想开一家纯粹的咖啡馆。”并把它写进了Manner的品牌介绍里。
这可以视作一种情怀，情怀往往带着偏执。有报道说，曾经有一个客人，想要订购30杯咖啡外卖，被韩玉龙拒绝了。在他看来，咖啡是一种有机的饮品，每时每刻都在发生变化，随着温度的下降，酸度会上升，顺滑度会下降，咖啡和牛奶会分层，原本醇香的咖啡就会变成了一杯酸苦的“药水”。报道中说他不愿意“为了赚这一笔‘快钱’而损失掉品牌的信誉”，勿宁说他单纯只为保持一杯咖啡本身的纯正味道。
但如果“快钱”变成了“大钱”，话语权不在韩玉龙手中，Manner是否还会坚守那份“纯粹”？星巴克没有，瑞幸没有，不知道Manner会不会。
每日经济新闻